1Q21 业绩符合我们预期

  中国银行1Q21 实现营收1578.66 亿元,同比增长6.3%,归母净利润539.89 亿元,同比增长2.7%(均为H 股口径),其中净利息收入/手续费净收入/PPOP 同比增长3.7%/18.1%/2.8%,业绩总体符合预期,手续费净收入高增和资产质量改善超预期。向前看,我们认为,中行有望遵循:资产质量的改善夯实资产负债表->个金改革成效显现,新机遇业务收入高速增长优化损益表->估值提升的三步路径,业绩改善和估值修复值得期待。

  发展趋势

  资产质量改善超预期。1Q21 中行不良率环比大幅下行16bp 至1.30%,不良率下行幅度为国有行最高。期末不良贷款余额同比仅增长2.2%/环比下降6.0%,明显低于贷款总额8.5%的同比增长。我们测算1Q21 中行对存量不良资产进行了较大规模的核销,期末拨备覆盖率环比亦大幅提升12ppt 至190%。我们认为资产质量的夯实将为中行中长期发展奠定良好基础,也将成为中行估值修复最主要的催化剂。

  手续费净收入高增,个金改革成效渐显。1Q21 中行手续费同比高增18%,我们预计主要受益于一季度资本市场交易活跃,代理及托管手续费保持高速增长。2019 年下半年中行开始推进零售组织架构层面改革,2020 年开启全量资产考核驱动私行财富管理业务发展,零售改革成效已于1H20 开始显现,1Q21 手续费净收入亮眼进一步彰显出战略的有力执行。向前看,随着零售改革的逐步推进,我们预计手续费收入有望维持高速增长,带动损益表结构优化。具体请参考我们的深度报告《中国银行:战略转型激发活力,股票价值被低估》。

  成本收入比同比提升2.2ppt 至34.0%,我们预计主要来自于对零售、财富管理、金融科技等新机遇业务的投入加大。我们认为在前期加大此类业务的投入建立规模先发优势是有必要的,新机遇业务的高增长、高盈利性也有望为中行贡献新的利润增长动能。

  期末日均余额净息差录得1.78%,我们测算的期初期末平均余额净息差同比下行7bp,其中生息资产收益率下行30bp,付息负债成本率下行25bp。期末资产规模/贷款总额/存款同比增长7.5%/8.5%/6.7%,带动净利息收入同比增长3.7%。

  盈利预测与估值

  维持2021 年和2022 年盈利预测不变。当前A 股和H 股股价对应2021/2022 年0.5 倍/0.5 倍市净率和0.4 倍/0.4 倍市净率。A 股维持跑赢行业评级和5.15 元目标价,对应0.8 倍2021 年市净率和0.7 倍2022 年市净率,较当前股价有57.0%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和4.68 港元目标价,对应0.6 倍2021 年市净率和0.6 倍2022 年市净率,较当前股价有48.6%的上行空间。

  风险

  资产质量不及预期,财富管理战略执行力低于预期。